考虑到公司下半年考试部分收入或在2023Q1 确认，部分成本费用刚性，下调2022 年/2023 年收入10%/8%，调整2022 年归母净亏损从2471 万元至3.28 亿元，下调2023 年归母净利润11%。当前股价对应2023 年43 倍市盈率。考虑到招考类项目恢复且公司仍是职考龙头，维持中性评级和5.00 元目标价，对应50 倍 2023 年市盈率。
发展趋势：
招录考试恢复，收入修复。公司2022 年第三季度实现营业收入16.7 亿元，同比增长15.4%，其中线上培训收入6.42 亿元，同比增长29.36%。收入增长主要由于招生及教学整体回归正常状态，上半年因考试延期积压的待确认收入在三季度获得部分释放。截至三季度末，公司合同负债达到47 亿元，较2022 年期初30 亿元，增长17 亿元；较二季度末增长4716 万元。2023年度公务员招考报名1于2022 年10 月25 日开启，公共科目笔试将于12 月4 日举行，预计2023 年1 月出成绩。本次招考计划招录3.71 万人，同比增长19%。我们认为招录考试开始前为公司业务收款高峰，预计在招录考试恢复情况下，部分合同负债或集中在四季度和明年一季度确认收入。
降本增效初步显现。公司2022 年三季度毛利率为51%，同比上涨14ppt。三季度公司实现归属于母公司净利润0.68 亿元，环比扭亏为盈，主要得益于公司持续加强精益化管理，缩减直营分支机构、管理和研发员工数量。第三季度公司销售费用同比下降25.45%，管理费用同比下降49.75%，降本增效成效初步显现。我们认为如成本费用控制良好，全年亏损有望收窄。前三季度整体归母净亏损为8.2 亿元，预计全年归母净亏损为3.28 亿元。
经营现金改善，关注现金支撑。公司第三季度经营活动现金流净流入5.6 亿元，其中销售商品收到现金为16.7 亿元，去年同期经营活动现金流净流出27 亿元，主要由于面授班减少、人员薪资减少。截至三季度末，公司现金4.57 亿元较二季度末11.3 亿元减少6.68 亿元，负债端短期借款为2 亿元，较二季度末环比减少10.5 亿元。我们认为公司当前负债端压力已缓解。在经营现金流稳定情况下公司现金状况有望好转。