自2019年以来，房地产投资持续高位，明显强于销售，其中，建安投资费用持续回升。
导致投资失真的主要两个原因是：
高价盘入市，停工减少，复工增加，停复工缺口收敛。2018年Q3限价变稳价，高价库存堰塞湖得以集中入市，之前因限价停工的项目复工，停复工缺口收敛，70城房价也出现回升；在高价盘入市，停复工缺口收敛的同时，也助力在建面积、开发速度（单位面积投资强度）低位回升。
融资收紧导致促开发抢回款以自救。2019年政策趋紧致房企整体资金链收紧，具体体现在：信贷收紧，国内贷款增速2019年下半年持续下滑；前端收紧、发债收紧致自筹资金2019年下半年持续低位；行业整体资金链2019年下半年受融资收紧影响呈边际恶化。
疫情的发生，导致年后复工被延迟，也加剧了后续销售的不确定性，使得1-2月新开工明显深跌；随着国内疫情逐步缓解，新开工3-4月逐步恢复，其中4月单月同比降幅较3月收窄9.2PCT至-1.3%，结构上一线恢复最好，二线和三四线仍维持负增长，预计新开工5-6月将继续反弹但幅度趋缓，新开工本质是补库存，判断销售恢复边际将逐步转弱，且销售负增长将压制新开工，同时“稳房价”将倒逼更多“囤地型”房企降低合意库存，而进一步压低新开工中枢。
疫情影响逐步缓解后，边际的修复在月度间有2个特点，3月或主要得益于实际施工面积的大幅反弹，4月或主要得益于施工速度的低位回升，预计后续两者的贡献均会转弱，虽然有低利率环境支撑，但去杠杆和降库存或压低投资和新开工中枢。房地产投资今年4月单月同比较3月回升5.8PCT至+7.0%，结构上预计拿地费用继续大幅反弹，建安投资开始转正，其中：a. 拿地费用大幅反弹或得益于去年下半年土地成交的滞后确认，以及3-4月份土地成交价款的大幅增加。如下图，从领先作用观察，拿地费用后续大概率转弱；b. 建安投资的反弹主要得益于复工的大力推进，而这种边际的修复在月度间有2个特点，3月或主要得益于实际施工面积的大幅反弹，4月或主要得益于施工速度的低位回升，预计后续两者的贡献均会转弱；判断二季度建安投资和拿地费用仍有反弹，但修复力度减弱，三季度开始，全年下行压力仍较大，在这种预判下，房地产上游的需求端压力并不小。
不论政策改善来得慢或快，低估值策略终会发酵，而疫情或使得弱复苏提前从而促进短期的估值修复。
（1）强调行业核心逻辑已由供给侧变为需求侧主导
一方面，外需不确定性上升，购房需求大幅延后和消失的风险在上升；另一方面，高频新房销量显示需求恢复不及预期，二线城市二手房销量不升反降，百强房企剔除少数几家龙头后销量依旧不及去年同期水平，这或形成政策正反馈。政策目前已在房企租赁环节降低税费，预计更多改善的观察期在六月；
（2）市场波动加大下低估值策略或配置了房地产
CDS（信用违约互换，见图2）4月末高位巨幅震荡，表明市场不确定性增大，低估值板块吸引或上升；地产板块政策悲观已充分反映到估值，或直接受益，招商房地产板块动量指标显示短期配置趋积极（见图3）。同时，一季度万科、保利等持仓市值虽回落，但持仓股数上升！
（3）神秘的趋势底部也已跌破，板块相对全部A股的“相对估值”或明确底部
相对PE大幅跌破过往周期形成的规律底部，充分Price in悲观。05年，08年，10年，14年四轮周期底部房地产板块PE相对全部A股PE“相对PE”分别降至1.2X 1.1X， 1.0X，0.9X，规律很明显，每轮小周期底部相对估值较之前底部下降0.1X左右，这种缓慢下降的相对估值反映的是行业成长性减弱的过程；本轮周期受棚改货币化、“三稳”等因素影响，不同能级城市周期明显错峰，导致总量周期被拉长拉平，板块相对全部A股的估值至2016年年初以来趋势下降，截至2020/3/27，已降至0.53X，大幅跌破过往周期形成的规律底部（规律外推底部应该在0.7- 0.8X全部A股PE），这已经是对政策充分悲观的反映，反过来说，只要部分不合理的短期政策纠偏，修复空间或有30%-40%左右。
相对PB已跌至08年历史底部位置。05年周期底部房地产板块PB相对全部A股PB降至0.9X，08年底部降至0.8X，10年、14年周期底部均在1.0X左右，本轮周期自2016年年初以来趋势下降，20年受疫情影响加速下滑，截至2020/5/28，已降至0.79X，跌至08年的历史底部。
相关标的：
选自招商证券《低估值策略发酵与房地产下游演绎并存》-招商证券赵可团队-2020-6-2
【策略】白马集体翻车背后的逻辑！
上周市场在急跌后小幅修复。近期，资金更加集中在部分绩优股，不断创新高。投资者最为关心的问题在于：这些强势个股还能持续多久？
1. 短期：多数行业情绪环比小幅修复，但整体市场更趋近调整的交易特征。本周，我们构建的情绪指标CJDI（扩散指数）读数普涨，全A扩散指数上升12pct至40%，中证500上升8pct至43%。用于度量市场宽度的指标：上证综指CJBI 5月读数连续三周降至极窄区间，这意味着成交结构的绝对集中化——少数个股驱动了指数的走势。经验上讲，极窄的市场宽度虽然与趋势反转并不完全对应，但其相对较高的概率依然值得重视。
2. 绩优强势股还能持续多久？我们详细分析了历史上一季报强势股（业绩超预期）的后市演绎规律。1）历史上的确存在绩优股在Q2表现强势的规律。历史上，一季报强势股在4-5月容易跑出超额收益。2）但6月往往是重要的分水岭。经验上，一季报绩优强势股容易从6月开始逐渐式微，并且呈现业绩表现由高到低渐次“衰减”的特点。
选自长江证券《强势行业的6月“槛”》-包承超，邓宇林-2020-6-2
免责声明
中和应泰上海分公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格，经营证券业务许可证编号 000000028921本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。
本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。
本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议,本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。
投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。
本报告版权归“中和应泰上海分公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“中和应泰研究中心”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。
投资顾问声明
本报告署名投资顾问在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表
述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的
任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。
作者
投资顾问 蔡玲玲
执业证书编号：A0150618080003
投资顾问 郑州
执业证书编号：A0150619070002
资料来源：wind，中和应泰研究中心
地址：上海市浦东新区东方路1267弄8号（陆家嘴金融服务广场二期）9层10层
邮编：200127
电话：021-50206163
邮箱：service@integrity.com.cn