投资要点：
2022 年回顾： 保险指数跌 5.51%， 较沪深 300 取得+16.12%的超额收益，较万得全 A 取得+13.15%的超额收益。 个股涨幅排名： 国寿+23.36%>人保+11.06%>平安-6.76%>太保-9.59%>新华-22.63%。 1-3Q22 的 NBV 增速： 国寿-15.4%、 平安-26.6%、 太保-37.8%、 新华-48.5%。 个股涨幅与基本面基本对应。 权益资产表现不佳拖累总投资收益率， 资产减值压力大幅减轻。
负债端： 储蓄险新单占比提升， 健康险新单占比下降。 短期来看： 储蓄险对于保费规模维稳仍然重要， 健康险增长仍受制于居民收入增速减缓、 普惠保险替代等负面影响。 渠道方面， 我们认为代理人的流失速度将减缓， 并有望在 2023 年企稳回升。 银保渠道发展战略将延续。 展望 2023 年， 我们预计 NBV 增速： 太保+8.1%>国寿+5.8%>平安+0.7%>新华-2.9%。
投资端： 上市险企涉房投资占比处 3.6%-5.1%区间， 房地产预期改善背景下， 平安或最受益。 IMF 预测 2023 年中国实际 GDP 有望达到 4.44%， 高于 2022 年的 3.21%， 经济有望复苏带动利率上行， 10 年期国债收益率已从 8月中旬的 2.58%升至 1 月 29 日的 2.92%， 上升幅度 24BP。 沪深 300 当前市盈率处近 5 年约 40%分位， 市净率约 30%分位， 估值较为合理。 利率上行、股市上行有望给险企带来贝塔行情。
投资建议： 2023 年， 险企面临的或将是负债端有改善但仍相对较弱、 利率上行、 股市有望上行的情景， 我们认为这与 2020 年 4 月至 11 月类似， 彼时险企的贝塔行情较为明显。 基于此依次推荐国寿、 平安、 太保。
【国寿】 负债端优于同业， 资产端弹性较足。 人力队伍稳固程度优于同业、新单增长稳健、 资产端对利率和股市走势敏感性较高。 1 月 20 日股价对应2023E P/EV 0.71x， 处于合理估值区间。
【平安】 负债端压力缓解， 涉房投资资产质量&收益率改善。 公司坚定推进渠道&产品改革， 目前产品结构好转、 代理人质量提升， 我们认为公司业绩或渐入佳境。 1 月 20 日股价对应 2023E P/EV 0.57x， 处近 5 年以来相对低位。
【太保】 负债端明显改善。 公司新单增速快， 对个险&银保渠道改革推进落地执行情况良好。 1 月 20 日股价对应 2023E P/EV 0.43x， 处于近 5 年以来较低位置。
风险提示： 涉房投资恶化， 宏观经济下行， 股市波动加剧等