投资要点：
我们投资宠物食品时，我们在投资什么？宠物食品是饲养宠物的刚性需求，基本贯穿宠物的生命周期，具备高复购、低价格敏感、强黏性等特点，其中主粮是宠物食品最主要的细分品类，目前国内宠食市场中主粮占比接近70%。宠物零食种类丰富，市场进入壁垒相对较低，而主粮空间广阔，存在高复购、高壁垒、持续升级等特点，稀缺优质属性突出，目前国产品牌在宠物食品布局上从零食-主粮-高端主粮持续进阶，具体来看工艺上膨化干粮为基础盘，持续向烘焙、风干、冻干升级，原料上高肉、鲜肉及生骨肉引领高端新趋势。
本土品牌的机会来了吗？我国宠物行业快速发展，但渗透率、宠物平均支出明显低于成熟市场，未来空间广阔。目前我国宠物市场正处快速发展期，2012年-2021年城镇犬猫消费市场以25%的复合增速扩张至2490亿元，犬猫总数超1.1亿只，宠物猫数量5806万只超过宠物犬（5429万只）成为饲养最多的宠物。尽管我国宠物行业保持快增趋势，但与欧美等成熟市场相比仍有明显差距，其中宠物饲养率（21年我国城镇宠物犬和猫饲养率约10%左右）明显低于美国（犬：54%；猫：35%）和欧洲（犬：25%；猫：26%），宠物平均消费支出亦仅约美国市场三成，其中食品支出约美国的四成，后续发展空间充足。行业快速发展为国产品牌带来增长机会：近年来国产品牌持续注重产品研发提升品质，且积极通过内容营销、综艺植入等多维方式增强品牌声量，以麦富迪、顽皮为代表国产品牌后起直追，目前在国内宠物食品市场占据重要地位。近年国产品牌份额提升迅速，但高端市场仍被外资品牌占据主导，随着国产品牌认可度提升亦开始加强高端市场培育，中宠股份、乖宝宠物持续完善高端品牌布局，后续有望凭借优质产品把握高端需求。
海外市场持续扩张，欧美为主要出口国家。美国和欧洲宠物市场发展已相对成熟，市场规模领先（美国：1236亿美元，欧洲：512亿欧元），近年来仍保持稳健增长趋势（美国18-21A复合+11%，欧洲16-21A复合+8%），其中宠物食品为主要消费支出（美国占比40%，欧洲占比54%）。受益于海外宠物市场的稳健增长及我国宠物代工企业研发制造能力持续提升，我国的宠物食品出口保持快增趋势，17-22年复合+10%至12.44亿美元（人民币口径+9%至82.6亿元），主要出口地区为欧洲和美国市场。我国宠物企业多数以代工形式切入，近年来积极向自主品牌转型，目前以中宠佩蒂为代表的企业海外业务仍贡献主要收入，但近年依赖度有所降低，预期后续有望保持稳健增长。
建议关注：乖宝宠物：国内宠物食品翘楚，品牌占据半壁江山。零食代工起家，品牌培育获效，麦富迪品牌多次跻身天猫TOP品牌力榜（宠物）第一名，目前公司自主品牌收入占比已超五成，且主粮业务快速增长（18-21年CAGR+39%，21年营收占比提升至36%）。中宠股份：品牌+代工双轮驱动，坚持“聚焦国内市场，聚焦自主品牌，聚焦主粮产品”战略，目前效果逐步显现，21年境内业务（以品牌为主）收入占比提升至25%，宠物干粮实现高增（14-21年复合+70%），贡献占比提升明显。佩蒂股份：宠物咬胶龙头。品牌培育有所获效，但境外代工仍为主导（21A：83%），品类上持续巩固咬胶核心品类优势的同时切入主粮赛道，21年收入贡献已近12%。21年受海外工厂停工等影响盈利承压，22年已步入恢复通道。福贝宠物：专注国内主粮市场。公司已实现国内代工+自主品牌双轮布局，目前猫粮贡献超过犬粮，受益于客户结构优化加自主品牌贡献提升，盈利能力持续提振。
风险提示：国内养宠渗透不及预期，品牌建设不及预期，市场竞争加剧，原材料价格大幅波动，贸易摩擦加剧，海外市场发展不及预期。