2022 年前三季度，券商业绩受市场波动冲击同比下滑 31%，营收占比较高的自营、经纪业务收入普遍下滑。弱市背景下，头部券商深耕去方向化转型自营业务韧性显著，IPO 业务竞争力突出，部分中小券商资管业务增速迅猛。财富管理和投行业务空间的趋势性增长有望减缓市场周期带来的波动，重资本业务新赛道有助于平滑利润波动，增强增长确定性。近期市场预期改善，建议布局超跌品种，重点推荐中信证券、东方财富，建议关注中金公司。
市场下行拖累券商业绩。前三季度，内外部利空因素持续扰动下股市行情下行，资金情绪低迷。市场冲击和高基数背景下，41 家上市券商合计归母净利润 1021 亿元，同比下滑 31%，降幅较中报扩大近 4 个百分点。资产规模稳健增长，总资产、归母净资产分别较年初增加 4%和 8%，为发展资本中介及投资交易业务，资本补充保持较快节奏。
营收占比较高的自营、经纪业务为业绩下滑的主要原因。1）上市券商自营收入同比减少 52%，仅 4 家正增长。金融投资规模增长 7%，金融衍生资产增长 82%，或体现弱市环境下券商投资策略变化。 2）券商经纪和两融业务普遍受资金情绪周期性下滑影响，上市券商经纪业务净收入同比减少 16%，融出资金规模收缩 15%。尽管市场存在波动，公募基金存量规模和两融客户数保持增长，券商代销保有量市占率上行，两项业务具备长期成长能力。 3）由于证券市值下降及资金避险情绪上升，资管管理规模预计较年初下降，较 6 月末略有收窄。资管业务净收入合计略减4%，较中报降幅收窄。4）IPO、再融资家数同比减少，受益于多单超大型 IPO 项目，IPO 承销金额同比增加 30%，推动投行业务收入略增 5%。
大券商弱市环境中整体韧性更强，中小券商资管增速亮眼。41 家上市券商前五名集中度同比提高 4 个百分点至 45%， 11 家大券商合计占比 78%，同比提升 5 个百分点。 1）头部券商受益于长期去方向化转型和衍生品业务牌照、资金实力壁垒，自营业务能够更好地对冲风险，收入韧性较强。2）弱市环境下 IPO 业务量收缩加剧行业竞争，头部投行凭借更强的综合服务能力在大型项目承揽中占据优势地位。 3）部分中小券商在资管业务中展现亮眼增势，资管规模连续四个季度保持较高增速。
投资建议
市场预期改善，建议布局低估值券商。由于内外部压力导致 A 股市场行情震荡，交易活跃度下滑，券商行业业绩短期承压，券商板块估值低于近 10 年 5%分位点。 市场扰动的不确定性不改券商成长逻辑的确定性。 1）衍生品和做市业务创新预计加快重资本业务低波动转型，有望增厚收益并平滑自营业务利润波动。 2）财富管理和投行业务业务量的趋势性增长有助于对冲市场周期的波动。市场预期改善，估值面临的情绪面压力有望缓解。央行降准落地和美国放缓加息的预期增强，内外部压力缓解有助于提振 A 股市场资金情绪，改善市场环境，催化券商板块基本面与估值共同回升。建议布局受益于重资本业务转型、财富管理及投行业务空间扩容，以及估值修复的高成长性超跌个股。重点推荐中信证券、东方财富，建议关注中金公司。
风险提示
政策出台、国际环境、疫情发展以及市场波动对行业的影响超预期。