本周观点：本周，我们继续围绕疫后复苏的逻辑主线，重新梳理了休闲零食赛道，进一步分析疫情影响下休闲零食产业链变化及当前关注重心。休闲零食具备冲动性消费属性，疫情影响导致部分消费场景缺失，零食企业阶段性承压。但在外卖、私域等渠道的补充及企业自身渠道结构的及时优化下，2022年以来休闲零食企业业绩端多有良好表现。随着防疫政策优化，线下人流量的恢复，休闲零食的消费场景修复叠加零食企业改革成效持续显现，企业业绩端有望进一步释放弹性。
我们从消费者角度出发，探究休闲零食产业链变化，认为影响消费者决策的三大核心要素为产品品质、产品价格及消费便捷度。不同经济周期下三要素的优先级不同，更能契合消费者当下需求的产品和渠道可获得更快发展：
（1）休闲零食赛道的持续变革，即为供应链与渠道分阶段进化拟合的呈现。早期阶段，工业化程度较低，生产成本较高，线下渠道更多满足消费者对零食的冲动性消费的需求。随着物流配送及大数据的发展，电商渠道舍弃即时消费特性，用更低廉的价格抢占消费者心智。但在消费力提升及工业化发展的背景下，消费者对产品品质及消费体验的需求提升，线上红利减退，生鲜店、便利店等线下渠道获得进一步发展。疫情影响下，消费者对性价比及囤货的需求提升，兼顾价格及消费便捷的仓储会员店及零食量贩渠道更受消费者青睐。（2）从制造端看，工业化程度的提升为品类发展提供更大的增长空间。拆分品类看，原材料品类及价格、加工工艺难度及消费者心理价位是影响单品规模的主要因素。各品类间虽有毛利率及规模提升进程的差异，但工业化程度的提升带来供应链优化，生产成本的降低促使更多产品契合不同渠道及市场的需求，为企业应对渠道端变化提供支撑。如盐津铺子在供应链优化下以高性价比产品切入零食专营、电商及传统渠道。（3）从渠道端看，渠道布局是支撑企业规模提升的基础。休闲食品的产品偏同质化且消费者忠诚度低，渠道端为产业链的重心。渠道端的不断开拓带来业绩规模的提升，亦能为企业带来更多利润以进行供应链优化及产品升级。在工业化程度提升及消费者关注重点变化下，休闲零食渠道端持续变革。当前背景下，随着线下人流恢复，兼顾性价比&一站式便捷性的零食专营渠道获得快速发展。
总结而言，渠道结构优化所带来的边际变化是休闲零食企业的关注重心。能洞察渠道端变化，及时调整渠道策略的企业可获得阶段性快速成长。2021年生鲜烟酒等新渠道的推进，助力洽洽食品的坚果礼盒装收入实现翻倍增长，预计在屋顶盒带动下22Q4坚果品类收入有望实现同比增速40%+；劲仔食品通过开拓现代渠道，大包装产品2022年前三季度收入同比实现翻倍增长；盐津铺子22H1零食专营渠道收入突破1亿元，去年同期近乎为零。甘源食品22年9月零食专营渠道月销量达1千万元以上。随着疫情形势的好转，零食企业原有渠道有望逐步恢复，而在新渠道的突破是业绩加速增长的重要支撑。
投资建议：1）白酒板块方面，高端白酒需求最具确定性，维持贵州茅台、五粮液和泸州老窖的核心推荐；地产酒板块目前受益当地消费升级以及有限的疫情影响，基本面整体优于全国性次高端，维持对地产酒龙头的推荐，重点推荐洋河股份，关注古井贡酒；次高端板块仍需密切跟踪本轮旺季表现，重点推荐山西汾酒，建议关注舍得酒业；2）大众品板块方面，密切跟踪餐饮供应链需求的恢复，维持安井食品、绝味食品以及立高食品的核心推荐；另外一方面，建议关注需求稳定、估值合理的细分龙头，重点推荐伊利股份以及洽洽食品。
风险分析：宏观经济下行风险，原材料成本波动，食品安全问题，竞争加剧。