核心观点
11 月各航司投入产出环比下降，较 19 年缺口扩大
三大航: 11 月合计 ASK 同比下降 36.8%，较 19 年下降 74.4%，较 10 月环比下降16.9%，RPK 同比下降 32.8%，较 19 年下降 79.6%，较 10 月环比下降 18.7%。春秋：ASK、RPK 同比分别下降 41.4%和 45.1%，较 19 年下降 58.4%和 65.3%，环比 10 月分别下降 25.2%和 29.0%；吉祥：ASK、RPK 同比分别下降 45.8%和43.2%，较 19 年下降 54.8%和 64.8%，环比 10 月分别下降 11.9%和 14.3%；；1-11 月合计来看，三大航合计 ASK 同比下降 34.8%，较 19 年下降 61.3%，RPK同比下降 39.7%，较 19 年下降 69.5%；春秋 ASK 同比下降 27.3%，较 19 年下降29.7%，RPK 同比下降 35.0%，较 19 年下降 42.4%；吉祥 ASK 同比下降 37.5%，较 19 年下降 43.7%，RPK 同比下降 44.1%，较 19 年下降 55.4%。
客座率：同比普遍提升，春秋持续领跑行业
11 月客座率：春秋（72.1%，同比-4.8%，环比-3.8%，较 19 年-14.4%）>南航（65.6%，同比+2.4%，环比-1.3%，较 19 年-16.4%）>东航（65.1%，同比+6.7%，环比-0.8%，较 19 年-15.1%）>吉祥（64.1%，同比+2.9%，环比-1.8%，较 19 年-18.3%）>国航（62.1%，同比+2.8%，环比-0.4%，较 19 年-17.4%）。
1-11 月累计来看，春秋客座率保持领先：春秋（74.7%，同比-8.9%，较 19 年-16.5%）>吉祥（67.8%，同比-8.0%，较 19 年-17.9%）>南航（66.3%，同比-5.4%，较 19 年-16.6%）>东航（63.7%，同比-4.6%，较 19 年-18.4%）>国航（62.8%，同比-6.2%，较 19 年-18.4%）。
高频数据来看，“新十条”发布后近期航班量快速攀升： 12 月 14 日全国?航执?客运航班量 7454 架次，同?2021 年下降 2.4%，恢复到 2019 年的 53.1%，环?上周同期增?65.6%，航班执?率为 50.1%。
投资建议与投资标的
航空站在大周期起点。防疫政策大幅优化，航空正式开启复苏之路，走向繁荣。
1）从节奏来看，我们预计在经历一段“疫情适应期”后，行业将走向持续快速复苏，直至超越 19年水平，未来一段时间，特别是元旦和随后开启的春运将是关键节点，对于判断后续恢复进程将有重大意义。此外随着“新十条”发布，我们预计后续出入境政策也将相应优化，国际航线恢复可期；
2）从空间来看，供需两端对比下，国内民航后续恢复趋势预计远好于美国当前，供给确定性大幅降速，叠加近年来头部航线经济舱全价票大幅提升，最终为行业票价弹性构筑了极佳的外部环境，业绩弹性可期。若对标上一轮周期即 10 年金融危机后行业供需反转带来的盈利弹性，全行业 2010 年全年单机利润总额 2198 万元，为疫情前 19 年 684 万的 3.2 倍，为 10 年以来最高点 17 年 1238 万的 1.8 倍，航司业绩有着极高的弹性；
3）从位置来看，近期各航司受政策带动涨幅明显，单机市值处于各公司上市以来中位数以上水平，从周期角度看，后续仍有较大空间。
建议关注龙头中国国航(601111，未评级)，以及民营航空春秋航空(601021，未评级)、吉祥航空(603885，未评级)、华夏航空(002928，未评级)，此外关注南方航空(600029，未评级)、中国东航(600115，未评级)。
风险提示
宏观经济不及预期、疫情冲击超预期、政策不及预期、油价和汇率大幅波动风险、相关假设测算偏差风险