投资建议
品牌商：聚焦品牌生命周期价值，关注三大投资主线：1）强势优质龙头公司，推荐大单品持续发力、子品牌多点开花的珀莱雅；2）边际改善或修复品牌，推荐恋火表现亮眼+货盘结构健康向上+电商负责人到位后期待“大单品”逻辑继续深化/“品牌”逻辑逐步兑现的丸美股份以及23年疫情/特渠/超头高基数拖累因素基本消除、业绩望加速修复的上海家化；3）分享细分赛道红利的新锐品牌。
原料商：国产原料凭借高性价比优势有望崛起，首推防晒剂产品进一步放量、非防晒剂新品投产的科思股份。
生产商：化妆品新规逐步消化、生产有序恢复，建议关注疫后修复+新产能释放的头部代工厂。
化妆品：坚守龙头，掘金成长与改善
基本面回顾：22年疫情反复+消费信心偏弱下美妆品类β红利减弱、消费向大促集中，但行业整体成长属性仍存。据国家统计局，2017-2021年限额以上化妆品零售额复合增速11.4%，高于同期限额以上商品零售总额5.2%的复合增速。22年1-11月化妆品零售额增速-3.1%、低于同期限额以上商品零售总额2.1%的增速。以淘系为主的线上大盘总体增长承压，抖音继续分流、大促表现亮眼，据魔镜+飞瓜数据，22年1-11月淘系+抖音护肤/彩妆同比个位数增长/下降，10-11月抖音美妆月度销售额占比提升至23.4%。
板块回顾：品牌分化加速，本土头部美妆公司凭借大单品+优异的线上核心能力（多平台运营/品牌营销/流量投放等）+反应灵活，21-22年逐步实现线上渠道突围，抖音抢占先机/天猫逆势高增；头部珀莱雅/贝泰妮1-3Q22毛利率提升明显/保持稳健，净利率提升/稳健，利润/收入增速显著优于同业；受中国疫情冲击，国际美妆集团中国区表现欠佳，其中日韩品牌增长承压、欧莱雅/雅诗兰黛增速放缓，1-3Q22欧莱雅北亚区销售额同增17.5%、其中中国市场同比个位数增长（21年欧莱雅中国市场同比双位数增长），资生堂中国区销售额同降9.9%，雅诗兰黛中国区同比个位数下降。生产商疫后3Q22开启持续修复，代运营业绩整体延续承压。
行情回顾：化妆品板块4月下旬开始反弹、之后一直跑赢沪深300指数，“618”疫后需求回补、大促行情凸显、具有更为明显的超额收益，“双11”行情表现偏平淡。板块对比来看，化妆品板块处于中下游。估值来看，1-3Q总体下行、Q4以来市场偏好边际改善型标的板块估值抬升。
行业趋势：1）集中度提升，看好本土优质公司扩张潜力。根据欧睿数据，2018年来我国护肤行业公司CR3/CR5/CR10/CR20的市场份额持续提升，2021年分别为28.3%/37.2%/50.4%/63.1%、较20年提升1.8/1.7/1.7/1.5PCT。国货优质品牌势起、借力大单品突围，看好后续市场份额提升。2）寻找潜力大单品：国货品牌仍处于产品赋能品牌阶段，大单品是突围关键。3）功效护肤延续景气，重组胶原蛋白再造新蓝海。重组胶原蛋白处于概念普及期，壁垒高、格局优，高增长，据Frost&Sullivan数据，预计22-27年重组胶原蛋白功效性护肤品/医用敷料复合增速分别为55%/28.8%。
风险提示
新品/营销/抖音渠道发展不及预期；代运营/生产商客户流失带来短期业绩波动。