事件
近期原奶价格波动剧烈，在高成本、低需求的情况下，原奶供应出现过剩，价格也不断下跌。据北京商报信息，目前奶牛养殖规模较大、供应充足的北方地区，如河北、内蒙古、山东等地已经开始有“倒奶杀牛”的现象，牧场较少的南方省市则暂时供需正常。据河北奶协官方微信消息，针对当前河北省奶业出现的困难，河北省农业农村厅已出台纾困政策，决定在2023年1月20日前，将2023年1500万元喷粉补贴资金预拨到乳品加工企业，2022年的2500万元补贴资金同期发放到位，帮助乳企缓解资金压力。
投资要点
饲料成本居高不下，原奶收购价已逼近成本。2022年，受地缘政治以及极端天气等因素影响，粮农组织谷物价格指数创154.7点历史新高，同比上涨23.5点（17.9%）。其中，2022年世界玉米和小麦价格双双创历史新高，分别较2021年平均价格上涨24.8%和15.6%，豆粕行情创近十年来新高。但成本价格的上涨并未能传导至下游，12月28日，河北省2022年第四次生鲜乳价格协调会议公布：经测算，河北省2023年第一季度生鲜乳交易参考价格为4.10元/公斤，最低不低于3.93元/公斤。鉴于当前形势，养殖场委员主动提出最低价格下调至3.85元/公斤，而此价已经逼近牧场3.5-3.8元的养殖成本价格。
牛奶消费需求不振，乳企喷粉比例超20%。据国家统计局数据2022年1-11月乳制品产量2848.9万吨，产量同比增长2.8%，2021年牛奶产量达3683万吨，同比增长7.1%，原奶供给充足。2022年在疫情扰动下，乳制品的消费需求持续走弱。2022Q3乳企业绩出现大幅下滑，目标产量也纷纷下调，在库存高企下乳制品加工企业对原奶进行喷粉保存，山东省奶业协会指出乳企喷粉比例已超20%，企业资金压力也随之加大。而供给端供需失衡下，影响逐渐传导至上游养殖端，个别牧场仍未签订2023年订货合同。
疫后复苏态势较好，春节乳品需求有望恢复。目前疫后居民生活基本恢复，节奏比此前预期更快。消费者对健康的重视程度在疫情后增加，乳制品消费回复节奏较快，春节期间液态奶、奶酪棒等送礼需求也将增加。
投资建议：目前乳品企业库存充足，短期内不排除原奶价格进一步下跌的可能，这将带动奶牛存栏量去化，中小型牧场承压，大型牧场市场份额将进一步提升。中长期来看中游乳品企业竞争格局稳定，行业CR2有望持续增加，奶酪目前参透率快速提升，高毛利率将拉动整体业绩增长。
风险因素：食品卫生安全风险，疫情反复感染导消费复苏预期转弱。