投资要点
中国特色估值体系下，上市银行稳定高股息的价值有望得到重估。
核心观点
1.什么是具有中国特色的估值体系？
易会满主席提出的中国特色估值体系是建设中国特色资本市场的重要一环。让能为投资者提供真实分红收益的好公司获取合理估值，才能建立正向激励反馈，在资本市场中实现实体经济发展、上市公司质量提升与投资者回报增长的良性互促。
2.中国特色估值对银行股有何意义？
低估值导致银行外源融资困难重重。①定增，由于国有企业不能破净定增，溢价发行已成为普遍现象，对股东支持能力提出较高要求；②转债，有可转债存续的17家银行仅3家现价高于转股价；③配股，破净配股同样损害市场形象。外源融资难导致银行高度依赖于内生资本补充，而银行盈利可支撑的信贷增速有限。
3.银行股价值重估的现实基础在哪？
（1）银行盈利能力下降趋势将企稳，未来是经济的FOF。①中期来看，银行盈利增长与支持经济已经进入紧平衡阶段。2022年商业银行ROE9.3%，内生资本最多可支持8.7%信贷增长。而22年、23年2月我国信贷同比增速为11%和12%，存在一定资本缺口。②长期来看，银行ROE将跟随经济增长，成为投资者获取社会平均回报率的手段。而优质上市银行是银行中的“精华”，有望提供超额回报。
（2）银行盈利能力稳定性好于实体，国内稳定性好于国外。①各行业相比：我国上市银行22年前三季度归母净利润增速为8.0%，近五年增速稳定性在申万一级行业中排名第一。②与国际相比：我国利率环境较为稳定，近五年10年期国债收益率波幅150bp，同期同类美国国债波幅为373bp。相较国际金融稳定性更强。
（3）银行是股息率最高且稳定的行业，是财务投资的优选。过去十年银行业平均股息率为4.3%，是股息率最高且稳定的行业，稳定高分红的价值有望得到重估。
4.投资银行股的增量资金从哪里来？
（1）银行作为成熟产业，高分红、低波动的特征，与资本市场追求高弹性、超额收益的考核机制，存在错配。近几年资本市场对于银行股的配置整体呈现下降态势。2022年末银行股在公募基金持仓中占比2.9%，相较2012年末下降7.3pc。
（2）银行股能够提供稳定高股息的特点，最适合长期资金投资。①个人养老金，根据浙商证券非银团队，未来10年个人养老金入市规模可达6,760亿元。②央国企冗余资金，推算资质条件最适合投资银行股的央国企冗余资金投资口径2万亿元，投资+存款口径约11万亿元。存银行不如买银行，2020年开始银行股息率开始显著超越理财收益率。ROE水平不高且资产负债率有空间的央国企将冗余资金投向银行股，可提高利润水平，满足考核要求，提高国有资本运营效能。
5.长期资金投银行的障碍如何突破？
（1）政策障碍：①会计政策。成为“主要股东”（持股5%以上）才能以权益法核算上市银行股权投资。②投资限制：监管要求主要股东及其关联方最多控股一家、参股两家银行（即“两参一控”）；同时金融产品投资同一家银行股权不能超过5%。
（2）可能路径：①或可参考权益法特征，完善对长期限资金的会计核算、考核评价制度。②对于有银行投资经验、过往股东行为良好的投资人，或可适度调整“两参一控”及其旗下金融产品投资银行股权的限制。
投资建议：中国特色估值体系如何选银行股？
重点推荐：①竞争优势突出，ROE和分红比例有望提升的优质银行，首选平安；②盈利稳定，估值性价比高的国有行和城商行，国有行首选邮储、农行，城商行优选南京、苏州、成都、江苏银行；同时关注高股息优质股份行，兴业、中信。
风险提示：宏观经济失速，不良大幅爆发。