摘要：2022年人身险公司在储蓄险的高景气推动下实现保费收入同比+2.78%，财产险公司得益于车险综改基数效应消除回归常态增长+非车维持高增，同比+8.71%。展望2023，保险行业基本面改善在即，我们判断，在疫情态势平稳和经济复苏的环境下，寿险保单销售将于2月开始复苏，全年NBV正增长可期，我们预计2023Q1国寿、平安、太保、新华、友邦、太平NBV增速分别为+5%、-2%、-1%、+5%、+10%、-8%，23年全年NBV增速分别为+9%、+2%、+3%、+3%、+11%、+5%。财险23年保费有望实现双位数增长，综合成本率整体抬升，但仍能实现较好盈利，龙头险企凭借定价、数据、服务及规模效应等优势，保费增速有望高于行业1-3pct，COR将优于行业。当前保险行业处估值低位，负债端改善继续+资产端回暖，估值向上修复空间大。
一、2022年保费点评：储蓄险高景气推动人身险较好增长，车险恢复常态增长+非车高增延续驱动财险较高速增长
人身险：储蓄险销售高景气，寿险保费维持较好增长
1）全年维度：2022年人身险公司实现原保费收入3.21万亿，同比+2.78%，其中寿险、健康险和意外险分别实现原保费收入24519亿、7073亿、499亿，同比+4.02%、+0.05%、-14.38%，寿险仍是人身险增长的主要驱动力，预计主要源于在居民储蓄需求提升+银行理财、基金等净值波动增大的环境下，储蓄险销售较好；健康险低增长预计由续期保费正增长拉动，新单保费预计同比下滑，主要受疫情期间居民收入预期下降、惠民保冲击、代理人未完全匹配产品销售需求等因素共同影响；意外险负增长则主要源于22年疫情多点发散，居民外出减少。
2）12月单月：人身险行业实现原保费收入1987亿，同比-1.68%，其中寿险、健康险、意外险分别同比+0.04%、-5.93%、-19.39%，主要源于国内疫情管控调整后，短期内感染人数激增，代理人展业（产说会、面对面销售）、居民出行受到影响。
3）投资性险种：22年保户投资款新增交费、投连险独立账户新增交费分别为5624亿、221亿，同比-13.19%、-68.24%，其中12月单月分别-46.63%、-82.61%，主要源于22年宏观经济面临诸多不确定性，客户风险偏好降低，对高风险产品需求减弱。
财险：车险综改基数效应消除回归常态增长，非车险高增延续
1）全年维度：2022年财产险公司实现原保费收入1.49万亿，同比+8.71%。①车险：实现原保费收入8210亿，同比+5.62%，得益于车险综改基数效应消除回归常态增长。我们发现，车险增速与汽车保有量增速（22年较21年末增长5.63%）大体一致，预计车险增长主要由汽车保有量平稳增长带来，车均保费较为平稳（22年车均保费为2381元，较21年的2329元增长2.2%）。②非车险：实现原保费收入6656亿，同比+12.76%，高增长态势延续，其中农险、健康险、责任险、家财险分别增长24.93%、14.67%、12.72%、67.49%；受疫情影响经济活动受阻，工程保险、意外险增速低迷，分别同比+0.78%、-8.44%；企财险、保证险平稳增长，分别同比+6.42%、+5.90%。
险种结构来看，2022年车险、健康险、农险、责任险、意外险、企财险、保证险、家财险、工程险保费占比分别为55.23%、10.63%、8.20%、7.72%、3.86%、3.72%、3.71%、1.10%、0.98%。其中车险占比同比-1.61pct至55.23%，较2020年底-5.47pct，主要受车险综改与疫情影响，车险增速放缓。非车险占比相应提升1.61pct至44.77%，其中农险、健康险、家财险、责任险分别提升1.07pct、0.55pct、0.39pct、0.27pct，意外险、保证险、企财险、工程险占比分别下滑0.72pct、0.10pct、0.08pct、0.08pct。
集中度来看，综改后财险行业马太效应持续显现，2022年CR3同比+0.47pct至64.19%，其中中国人保、中国平安、中国太保市占率分别同比-0.13pct、+0.30pct、+0.30pct至32.65%、20.05%、11.49%，中国人保市占率下滑主要源于公司加强承保质量管控，主动出清高风险低价值的责任险业务。
2）12月单月：财产险行业实现原保费收入1266亿，同比+2.49%，其中车险同比+4.93%，主要源于受疫情影响新车销售承压，但已较11月增速环比改善3.91pct；非车险同比-2.36%，主要受政府性业务季节性因素影响，其中健康险业务同比-29%（全年+15%），农险同比+12%（全年+25%）。
保险资金运用：资金运用余额平稳增长，债券配置持续提升
保费较好增长+固收资产收益稳定，推动保险资金运用余额平稳增长，截至2022年末，保险资金运用余额25.05万亿，较上年末+7.8%。资产配置方面，债券配置比例提升，非标占比下降。截至22年末，银行存款、债券、股票和基金、其他类资产配置比例分别为11.3%、40.9%、12.7%、35.0%，分别较上年末+0.05pct、+1.89pct、+0.003pct、-1.94pct，债券配置比例上升预计源于各家公司增配了长期政府债以拉长资产端久期，其他资产占比下降则主要源于存量非标资产到期。
二、2023展望：寿险NBV正增长可期，财险高速增长可持续
人身险：预计保单销售将于2月开始修复，NBV全年正增长可期
在疫情态势平稳和经济复苏的环境下，预计保单销售将于2月开始修复。全年来看，险种方面，考虑到当前宏观经济尚未明显修复，预计保本刚兑仍是投资者的首要诉求，储蓄险优势凸显，销售有望保持高景气。渠道方面，代理人仍处于底部调整阶段，但其规模下滑幅度已减缓，预计2023年负债端增长表现较好的公司代理人规模将率先企稳；银保渠道在供需两旺下预计保费与价值贡献将进一步提升，部分保险公司银保渠道开门红预计实现高速增长。
我们预计2023Q1国寿、平安、太保、新华、友邦、太平NBV增速分别为+5%、-2%、-1%、+5%、+10%、-8%，23年全年NBV增速分别为+9%、+2%、+3%、+3%、+11%、+5%。
财产险：预计23年财险保费有望实现双位数增长，综合成本率整体抬升，但仍能实现较好盈利
1）保费方面：预计车险平稳增长，非车险双位数高增长，总体增速区间为10-15%。财险行业马太效应持续加强，大型险企凭借数据、定价、服务等优势，增速有望高于行业1-3pct。
①车险：2023年疫后经济复苏成为主线，1月28日国务院常务会议明确提出“促进汽车等大宗消费政策落地”，预计后续汽车消费支持政策将陆续落地；另一方面，22年10月来我国疫情发散压制新车销售表现（10月当月+7%，11月-8%、12月-8%），预计这一部分需求将在23年释放，支撑车险7%左右增长。
②非车险：有望维持双位数增长，政府业务如大病保险、农险仍是主要推力，此外，随着经济预期改善，预计健康险、责任险也有望维持较高速增长。
2）COR方面：预计车险边际抬升，非车险稳中有降，整体COR将有小幅抬升，但仍能实现较好盈利，头部险企凭借规模效应、定价优势，COR将优于行业。
①车险：22年受疫情影响出险率较低，车险整体盈利性较好，行业综合成本率为96.8%。考虑到当前防疫政策调整，随着出行恢复，车险COR在低基数下将有所抬升。
②非车险：22H1除平安受保证险业务拖累COR抬升外，人保、太保非车险COR同比改善均超1pct。展望2023年，考虑到险企各项减损降赔措施有望持续深化、存量高风险责任险业务将陆续出清，预计非车险COR整体稳中有降。
投资建议：当前保险行业处估值低位，基本面改善在即，估值向上修复空间大
1）保险行业处估值低位：截至1月20日，国寿A、平安A、太保A、新华A的2023PEV分别为0.71、0.59、0.43、0.35倍，历史估值分位分别处于13%、8%、7%、6%；国寿H、友邦、太平的2023PEV分别为0.25、1.60、0.17倍，历史估值分位分别处于11%、27%、10%。
2）基本面改善在即：在资产端，经济回暖预期的落地将支撑长端利率继续抬升，有望进一步打开保险股估值向上修复的空间；权益市场好转将带来保险投资收益和利润大幅修复。在负债端，疫情态势平稳，在春节后将开启保单销售的修复，部分公司将开启二次开门红，2-3月或会有业绩小高峰。
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风险提示：行业监管超预期趋严；后续保单修复弱于预期；代理人规模持续下滑；权益市场波动加剧；长端利率超预期下行。