核心观点
当前时点研究VR/AR硬件市场具备投资价值：VR/AR硬件作为下一代互联网的载体和入口将率先发力；VR处于硬件性能迭代期，AR因零部件技术取得突破有望逐渐落地，行业增长明确；VR/AR作为下一代智能终端，长期有望替代现有硬件和渗透各应用场景，市场潜力可期。
长期看好VR/AR硬件替代空间，预判发展阶段挖掘投资机会。1）VR对应C端泛娱乐为主的沉浸场景，有望渗透上亿级别出货量的休闲硬件；AR长期有望取代智能手机成为下一代计算平台，出货量上限或高于VR硬件。2）VR/AR落地进程存在差异，2022-25年VR步入性能迭代期，零部件技术路径选择成关键；25年重磅产品发布后AR有望开启C端渗透，近三年关注核心零部件发展水平。
中短期市场空间：3-4年内，VR头显受新品刺激和性能体验升级逻辑的驱动，预计2023E和2026E出货量相继突破1500万台和4000万台；AR眼镜暂限于B端应用，未来3年内预计出货100-200万台，2025年后有望作为手机配件崛起。
VR性能迭代和AR商用落地驱动上游零部件技术迭代。核心零部件整体迭代路径和终局技术清晰：1）光学上，VR和AR分别向超短焦和光波导升级；2）MicroLED为终极显示方案，MicroOLED和LCOS分别作为VR和AR过渡期方案；3）芯片在算力和功耗的平衡中迭代，中短期自研定制趋势增强，未来或向云XR演进；4）感知交互升级重心在于更丰富的功能，手势识别、眼动追踪等即将搭载上机。中短期内关注产线建设和客户订单情况，长期重视终极技术研发实力。
投资建议：1）中短期，关注新品发布和体验升级下增长明确的VR硬件；2）长期，更具市场潜力的AR逐步渗透，VR若应用破圈将抬高出货上限；3）整体来看，中短期持续关注零部件研发进度和整机性能水平，长期看好VR/AR在元宇宙时代的渗透替代逻辑，维持VR/AR行业“买入”评级。
风险提示：VR/AR设备及技术迭代进度不及预期，VR/AR下游应用拓展不及预期，国内政策监管。