国企改革提速,建筑央国企迸发成长新动能
(1)国资管控强化:国企改革提速,锚定央企考核体系指引方向。作为“1+N”政策体系具体施工图,《国企改革三年行动方案(2020-2022年)》重落实、讲实效;2023年,国务院国资委对央企考核由“两利一率”逐步优化为“一利五率”、“一增一稳四提升”,较2022年考核指标新增“净资产收益率、营业现金比率”两大指标,更加强调效益增长质量。
(2)企业多维改善:改革成效显著、建筑央国企多维指标向好
成长端:战略重组优布局,再融资扩张助发展。2022/12/30-2023/1/14,三峡集团和中交集团水利电力建设资源整合等5起央企专业化整合事件密集发生;19-22年,建筑央国企(拟)再融资总金额由28亿元增至309亿元,CAGR高达123.9%。
业绩端:股权激励锚定业绩,股份回购彰显信心。20-22年,A股建筑央国企股权激励13起,位列申万一级行业(2021)第7,多家企业要求(扣非)净利润CAGR超10%;建筑央国企中,中国化学、中国建筑、中国电建及中国交建曾发布股份回购计划,其目的主要在于提升公司整体价值、推动估值提升以及健全激励机制、提升员工积极性。
回报端:分红比例保持稳健,股息率具备提升潜力。1)现金分红方面,地方国资委控股企业股东回报更具竞争力,2021年,8大建筑央企/4大国际工程央企/4大省级路桥国企平均现金分红比例分别17.5%/28.1%/29.3%;4大省级路桥国企中,四川路桥/安徽建工排名前2,分别由2015年14.7%/12.5%提升至40.5%/39.3%,增长迅速。2)股息率方面,以2月7日收盘市值为基准,2021年股息率:中国交通建设>中国铁建>中国中铁>中国中冶>中国能源建设,分别5.9%/5.7%/5.4%/5.2%/2.7%,4家H股建筑央企股息率超5%。稳定分红比例预期下,5家H股建筑央企或受益归母净利增长,股息率存在稳步提升空间。
国企改革提速叠加估值体系重塑,积极布局低估值绩优央国企
(1)基本面:多重预期差下,当前低估值建筑央国企价值提升进行时。截至2月7日收盘,SW建筑装饰一级行业PE(TTM)/PB(LF)分别9.7/0.9,分别处于2013年初以来23.9%/15.1%估值分位。
折价原因1:市场认为国内城镇化水平已到一定程度,进一步提升空间小。预期差:需求方面,逆周期调节下,投资重回高增速区间。(1)复盘看,2020年2月之后,基建固定资产投资累计增速触底回升,2022年12月达11.5%,自2017年(增速13.9%)后,全年增速首次再回两位数区间。(2)展望看,全国(大陆地区)22个省份披露23年固投增速目标,目标增速>=10%、7%-10%、<7%的省份数量分别10/7/5个,占比分别45%/32%/23%;目标增速高于2022年实际增速的省份数量15个,占比68%。
折价原因2:建筑央企应收款项及合同资产占总资产比重高,存一定风险敞口。预期差:资产结构方面,涉房融资新规叠加地产政策持续宽松,敞口计提风险减少、资产端改善。2022年11月28日,证监会涉房融资新规发布后,世茂股份、绿地控股等众多涉房企业发布融资公告,新增募集资金用于“保交楼、保民生”,建筑央国企房建业务风险敞口或下降,有望带动资产负债表持续改善。
折价原因3:建筑央国企委托代理现象突出。预期差:治理结构方面,国资要求、分红率持续提升、股权激励,锚定公司中长期稳健发展。中国建筑实施股权激励计划后,业绩表现良好,2019-2021年净利润CAGR达10.9%,高于7%解锁条件;2022年12月15日,中国交建公告《限制性股票激励计划(草案)》,为8大建筑央企中第4家实施股权激励企业。
(2)政策端:中国特色估值体系催化建筑央国企估值修复。2023年2月2日,中国证监会召开2023年系统工作会议,针对“建设中国特色现代资本市场”再次提及“具有中国特色的估值体系”。
(3)个股端:重视低估值绩优央国企投资机会。证监会再提中国特色估值体系、国企改革提速下建筑央国企多维指标向好,叠加估值10年历史底部等催化因素,建议积极布局低估值绩优央国企。重点推荐:安徽建工、中国中铁,重点关注:中国交建、四川路桥、北方国际;推荐:中国能建、中国电建、中国铁建、中国中冶,关注:中国建筑、中国化学、浙江交科、山东路桥、中工国际、中材国际、中钢国际。
风险事件提示:央国企改革进度不及预期、国内新冠疫情出现反弹、基建投资增速不及预期、房地产投资增速不及预期、电力投资增速不及预期。